De repente, el mercado de bonos se dio la vuelta. No se sabe a ciencia exacta cuál fue la causa y dónde comenzó todo. El mercado europeo fue el primero en revertirse, y el que con más virulencia lo ha hecho. Pero el fuerte repunte en las tasas de interés de Europa se ha propagado a otros rincones del mundo: primero en los bonos del Tesoro de Estados Unidos y, más recientemente, en algunos mercados asiáticos como Japón o Australia. Los mercados emergentes, por supuesto, tampoco han podido aislarse de esta avalancha global de venta de bonos.
En un esfuerzo por desentrañar lo que está sucediendo en el mercado de bonos y los riesgos que implica para la estabilidad financiera global, merece la pena observar lo que ha venido sucediendo.
En primer lugar, parece que hay cierto consenso en que el mercado de bonos está muy caro. Warren Buffet piensa que “los bonos están sobrevaluados”, y que si tuviera una forma fácil para “irse corto” en un buen puñado de bonos de largo plazo lo haría. La mayor autoridad en el mercado de bonos, Bill Gross, ha afirmado que los bonos alemanes de 10 años son la gran apuesta de toda una vida para “irse corto” y hacer mucho dinero. Pero no sólo lo dicen estas celebridades, quienes pueden hacer estas afirmaciones por algún oculto interés: en la última encuesta de Bank of America Merrill Lynch a gestores de fondos globales, un 84% afirmó en abril que el mercado de bonos estaba sobrevaluado, comparado con 75% en marzo, lo que supuso un récord en la historia de la encuesta.
Por tanto, y a decir de los expertos, el mercado de bonos está muy caro y en cualquier momento se puede desplomar. La apuesta correcta, nos dicen, es “irse corto”, apostar contra ellos. Esta operación que recomiendan Buffet y Gross consiste en tomar bonos prestados y venderlos para recomprarlos baratos, cuando sus precios se encuentren por los suelos. El problema es atinarle al momento exacto. Pues bien, de repente sucedió una oleada de ventas de bonos y se vertieron muchas hipótesis sobre sus posibles causas: que si Grecia estaba generando incertidumbre sobre el destino del euro; que si la economía europea empezaba a dar señales de reanimarse y se ahuyentaban los riesgos de deflación; que si el rebote del precio del petróleo iba a generar presiones inflacionarias globales; y por supuesto, que si la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) estaba empezando a cocinar una subida de tasas que infligiría fuertes pérdidas a todos los poseedores de bonos.
Pero la realidad es que el mercado de bonos está caro porque, simple y llanamente, lleva más de 30 años envuelto en un superciclo “bull” o alcista. Ése ha sido el tiempo que le ha llevado a la Fed bajar las tasas de interés desde niveles de 20%, cuando el venerable Paul Volcker estaba al mando de la Fed en los años ochenta y logró derrotar a la inflación, hasta su actual nivel de 0%, acompañado además por masivos planes de compra de activos (QEs). Esa tendencia de la política monetaria en esta últimas tres décadas, con ciclos de subidas de tasas cada vez más breves y suaves y ciclos de bajadas de tasas más largos y agresivos ha generado excesos: con la tasa en 0%, la rentabilidad de los bonos se ha evaporado, y en un esfuerzo por buscar inversiones más atractivas que les diera mejor tasa, los inversionistas se han desplazado hacia títulos de renta fija de largo plazo y/o baja calidad crediticia que le pagan mejor. Mayor tasa, como se sabe, significa mayor premio para el inversionista… pero también mayor riesgo.
Ese desplazamiento de los inversionistas hacia títulos de más largo plazo y menor calidad crediticia explica que las tasas de largo plazo de los bonos soberanos en casi todos los rincones del mundo hayan descendido a mínimos nunca ante vistos. En Europa, las tasas se desplomaron tras el anuncio del QE del Banco Central Europeo (BCE) en enero. Hemos visto tasas negativas en el bono de 5 años alemán, y la tasa de 10 años tocó un mínimo de sólo 0.075% el 20 de abril. Pero también se han hundido las tasas en países menos solventes, como España e Italia, que apenas en el 2012 estaban a punto de tronar. El 12 de marzo la tasa de 10 años de España tocaba un mínimo de 1.15% y la de Italia de 1.13%. A su vez, en medio de ese apetito por una mejor tasa, las empresas han colocado bonos con vencimientos de más de 30 años por 39,000 millones de dólares en lo que llevamos de año, más de 5 veces lo observado en el mismo período del año pasado. O que el promedio de vida de los bonos corporativos sea de 16.4 años comparado con 10.7 años de media en las últimas dos décadas. Ahí está también México, con la emisión de 100 años que hizo en abril para dar un exiguo cupón del 4.0%.
Dado que el colosal “mercado bull” de los bonos viene explicado por las maniobras expansivas de la Fed y otros banqueros centrales, también provendrá de ella el riesgo de que explote el mercado de bonos. Tarde o temprano tendrá que empezar a elevar las tasas de interés, y entonces los inversionistas tendrán que apechugar con las pérdidas de capital, sobre todo aquellos que compraron bonos de largo plazo. A los economistas les enseñan que cuando la tasa de mercado sube, los precios de los bonos caen. Eso es así porque la tasa que ofrece ahora el mercado es superior a la tasa del bono que tú posees, y para que un comprador adquiera un bono con una tasa menor a la del mercado, sólo lo hará pagando un precio más bajo que le compense por la menor rentabilidad que va a recibir. El costo de recibir una tasa menor a la del mercado es mayor cuanto más largo es el plazo del bono, por lo que la caída en los precios de los títulos de largo plazo es más pronunciada que en los de corto plazo. Por eso Buffett y Gross recomiendan “irse corto” sobre los bonos de largo plazo, porque allí las caídas en los precios serán más escabrosas.
Ese ataque en el mercado de bonos de largo plazo es lo que se ha visto durante el último mes. La tasa del bono de 10 años de Alemania pasó de un mínimo de 0.075% el 20 de abril a una tasa de 0.72% al cierre de ayer. Pero en todos los mercados las tasas han subido con fuerza desde el mínimo de este año al cierre de ayer. La masacre ha sido brutal. El mercado de bonos global se ha desangrado en más de 450,000 millones de dólares en las últimas tres semanas.
Aun así, no creemos que esto sea el inicio de una desbandada absoluta del mercado de bonos. No de momento, al menos. La violenta subida de tasas observada en tan breve espacio es un fuerte riesgo para la recuperación económica y para la estabilidad de los mercados financieros globales. Los banqueros centrales lo saben y actuarán en consecuencia para evitar turbulencias. Pero lo que nos muestra el mercado de bonos estos días es que salir de tantos años de regalar dinero a espuertas no será fácil. Más porque, bien visto, no sólo es el mercado de bonos contra el que ahora se maquina el único que está caro. También hay otros más.
INFOGRAFÍA
Existe un fuerte consenso de que el mercado de bonos está sobrevaluado. Esto ha producido declaraciones de personalidades como Buffett o Bill Gross en el que apuestan en contra del mercado de bonos, casi como una apuesta que sólo se presenta una vez en la vida…
Fuentes: Encuesta de abril de Bank of America Merrill Lynch a gestores de fondos
… la percepción de que el mercado de bonos está muy caro se asocia a la idea de que la brutal expansión monetaria de la Fed, que ha llevado la tasa de interés de 20% a principios de los ochenta a su actual nivel de 0% junto con programas de compra de activos ha producido un superrally en el mercado de bonos en las últimas tres décadas, llevando las tasas de largo plazo a mínimos históricos…
… sin embargo, la apuesta en contra de los bonos ante su sobrevaluación ha provocado que las tasas de interés, que en muchos mercados, sobre todo en Europa, tocaron mínimos históricos durante las primeras semanas de 2015, hayan rebotado con fuerza desde sus mínimos, infligiendo fuertes pérdidas de capital sobre los poseedores de bonos…
Fuente: Bloomberg
… los ataques se han centrado en los bonos de largo plazo, donde las ganancias son más elevadas para aquellos que apuestan en contra del mercado de bonos (y las pérdidas más elevadas para los poseedores de bonos). El caso más emblemático ha sido el del mercado germano, donde se observa un mayor aumento en las tasas de largo plazo y, por consiguiente, una mayor pendiente de la curva.
Fuente: Bloomberg
