Inflación, credibilidad y dominancia fiscal, los debates al interior de Banxico
La independencia para decidir la tasa de referencia, más allá de los intereses del gobierno federal, marcaron el debate en la última decisión de política monetaria de la Junta de Gobierno del Banco de México (Banxico) bajo la gubernatura de Alejandro Díaz de León. Un debate que podría ahogarse con la llegada de Victoria Rodríguez a la gubernatura de Banxico, postulada por el presidente López Obrador; aunque su postura aún es un misterio.
En la última reunión monetaria del año, el pasado 16 de diciembre, todos los miembros de la Junta de Gobierno del banco central decidieron, por primera vez desde el inicio del ciclo de alzas, subir la tasa de fondeo interbancario; sin embargo la división de posturas continuó entre quienes quieren acelerar el ritmo, quienes creen que el último aumento fue un caso único y quién cree que el aumento fue demasiado.
Según la minuta de la última decisión de política monetaria del año, uno de los miembros, quién es identificado por los analistas como el subgobernador Gerardo Esquivel, argumentó que pese a votar por primera vez por un aumento en la tasa de interés, el quehacer monetario amerita “prudencia” pues una postura demasiado restrictiva tiene “un alto costo para la actividad económica en México, afectando el crédito, la inversión, el consumo, los mercados financieros y las finanzas públicas.”.
Este punto causó fricción al interior de la Junta de Gobierno, pues según registró la minuta, otro miembro advirtió que “el argumento de no subir la tasa porque tendría un efecto sobre el gasto público vía un incremento en el costo financiero, podría introducir elementos de dominancia fiscal que perjudicarían el buen funcionamiento de la política monetaria”.
“Uno puede ser Esquivel y el otro Alejandro Díaz de León o Irene Espinosa desde el lado más hawkish que dice que hay que ajustar. La discusión es ésa, la tasa efectiva está todavía en la parte acomodaticia [...] todavía no está en un punto en que pueda contraer la demanda. [Con esta discusión] hay una de dos, o empiezan a ajustar más rápido para entrar en zona restrictiva o [siguen así] hasta confirmar que las expectativas de mediano plazo al menos, o las de corto plazo, dejen de aumentar” explicó Marco Oviedo, analista económico independiente.
Se dice que un banco central sufre de dominancia fiscal cuando la política monetaria se subordina a las necesidades fiscales del gobierno, situación que en el caso del Banxico buscó evitarse con el otorgamiento de su autonomía y mandato único constitucional.
En ese sentido, con reiteradas menciones por parte de todos los miembros que votaron por un alza de 50 pb, la Junta de Gobierno expresa una mayoritaria preocupación por sostener la credibilidad del banco central. En su opinión, el Banco de México ha mantenido la credibilidad pero “lo que pasa es que la inflación ha sorprendido a todo mundo”, dice Oviedo.
Sin embargo para Alfredo Coutiño, economista en Jefe para América Latina de Moody's Analytics, la credibilidad ha sufrido “cierto deterioro no solo por el actuar tímido, sino también por el error de percepción que se tuvo con respecto a la naturaleza transitoria de los factores detrás de la inflación galopante”.
“Es necesario y urgente que mande acciones firmes y contundentes que convenzan a los verdaderos formadores de precios de que el país tiene un banco central creíble y que no le tiembla la mano para cumplir su mandato único antiinflacionario. El Banxico no tiene asignado el mandato de crecimiento económico, por lo que no debe experimentar con objetivos que no le han sido otorgados”, dijo tajante Coutiño.
¿Se pisará el acelerador?
Los analistas están dividos sobre lo que hará la Junta de Gobierno en la próxima decisión de política monetaria en febrero próximo. La más reciente encuesta de expectativas Citibanamex mostró por segunda ocasión una marcada división entre los encuestados entre quienes creen que la decisión de febrero será nuevamente de 50 pb y quienes piensan que regresará al ritmo de 25 pb.
A la fecha, pese a que votó a favor de un alza, Esquivel sigue siendo el único disidente en la Junta que piensa que el ajuste no debió ser de 50 pb, sino que debió limitarse al ritmo anterior de 25 pb.
Y aunque en esta ocasión cuatro miembro votaron a favor de los 50 pb, en la minuta se deja ver que uno de los miembros -las minutas de Banxico no identifican por nombre la opinión de sus miembros- expresó una posición más moderada al argumentar que “dados los fundamentos macroeconómicos de la economía mexicana, el reforzamiento monetario no debería requerir incrementos semejantes a los observados en otras economías”.
Esta postura, junto con la salida de Díaz de León y la llegada de Victoria Rodríguez -de quién se desconoce su postura monetaria- abona a la incertidumbre sobre la ruta que seguirá la Junta en el arranque de 2022, en especial considerando que Banxico ha sido el banco central latinoamericano “más lento” en su ciclo de alzas, pese a tener a la Reserva Federal pisándole los talones.
Antes de la decisión de diciembre la tasa de referencia se incrementó 100 pb a los que se sumaron los 50 pb en la última decisión del año. En comparación, el banco central brasileño aumentó en 725 pb su tasa Selic, mientras que el banco central chileno lo hizo en 250 pb durante 2021.
Para Oviedo, que el Banco de México haya sido el banco central que menores recortes a la tasa de interés haya realizado en comparación con sus pares, permite que Banxico vaya más lento en el reajuste. Sin embargo, el economista considera que mantener un ritmo de 50 en 50 puntos base es una decisión adecuada, pues lo que habían hecho hasta antes de diciembre era “ganar tiempo".
Ya el propio Esquivel resintió la presión del banco central estadounidense pues, como lo reporta la minuta, el subgobernador votó a favor de un incremento en la tasa debido a la expectativa de una postura menos acomodaticia de la Reserva Federal afectando las condiciones financieras globales. Aunque el subgobernador insistió que “adelantarse demasiado al proceso de normalización de tasas por parte de la Reserva Federal, pone en riesgo a la economía de caer en una trampa de bajo crecimiento e inestabilidad financiera”.
De acuerdo a la última minuta de la Reserva Federal, el inicio del alza de tasa en los Estados Unido podría darse entre marzo y mayo de este año y pese que las condiciones de formación de precios en cada economía son diferentes, Coutiño advierte que en México la neutralidad monetaria actual tiene un rango para la tasa nominal que va de 5% a 6%, lo que implica una tasa de interés mínima de 6% desde el inicio del año, para situarse en 7% hacia mediados de 2022, contrario a la preocupación de Esquivel sobre una postura “demasiado restrictiva”.
Esquivel, el disidente
Aunque el riesgo de la dominancia fiscal fue el tema más ríspido en la reunión de la Junta de Gobierno, el debate sobre la transitoriedad inflacionaria y la ineficacia monetaria siguió teniendo en Esquivel a su único defensor.
En contraste, otros dos miembros argumentaron que “el fenómeno de reajuste en precios relativos y los argumentos sobre la transitoriedad de las presiones inflacionarias ya no parecen apropiados para explicar la situación actual”, agregando la necesidad de mantener las expectativas ancladas.
Pero para Esquivel que las expectativas inflacionarias a largo plazo se hayan mantenido cercanas a 3%, confirma la percepción de que las presiones son transitorias pese a que se han alargado. Además, argumenta, ya han comenzado a observarse señales del final de las presiones, como la estabilidad de precios de alimentos e insumos industriales y mejorías en indicadores de transporte.
El que las expectativas de inflación a corto plazo se hayan deteriorado -abunda Esquivel- pese a que la tasa se incrementó en 100 puntos base hasta diciembre, demostró la ineficacia de la tasa de interés sobre ellas. Oviedo puntualiza que “las expectativas de corto plazo son muy difíciles de controlar porque usualmente estas hacen mark to market, es decir, se ajustan conforme la inflación se va observando”.
En respuesta a Esquivel, otro miembro de la Junta de Gobierno estuvo de acuerdo en que las continuas revisiones al alza de los pronósticos de inflación muestran que la estrategia no ha sido eficaz para contener la inflación ni sus expectativas, sin embargo la respuesta no es detener el alza sino posicionar a Banxico “estratégicamente para enfrentar las condiciones financieras globales más astringentes que se observarán durante 2022”.
“Precisamente, [en 2021] el actuar tímido de la política monetaria ante la evidente inflación galopante no fue creíble sobre todo por los formadores de precios, por lo que estos continuaron ajustando los precios. Es decir, en gran parte, la falta de credibilidad en el actuar monetario y la falta de contundencia fue lo que provocó que los precios siguieran ajustándose a la alza y que las expectativas apostaran a mayores precios”, advirtió Coutiño.
