¿Está en riesgo la credibilidad del Banco de México?

¿Está controlada realmente la inflación? Si es así, ¿por qué las expectativas de inflación de mediano plazo no bajan? ¿No sería prudente hacer una pausa y apuntalar la credibilidad del Banco de México?

El mandato del Banco de México es único: mantener una inflación baja y estable. Para su consecución, en 2001 el banco central adoptó formalmente un régimen de objetivos de inflación y en 2003 definió como meta permanente una inflación general de 3%, aunque estableció un intervalo de variabilidad de más/menos un punto porcentual alrededor de la meta referida. En 2018 adoptó el régimen de objetivos de inflación con base en pronósticos, el cual se considera como un objetivo intermedio.

En los veintidós años que van de 2003 a 2024, sólo en dos, 2015 y 2019, la inflación general ha sido inferior al 3%, en nueve años se ubicó entre 3 y 4% y en once rebasó el 4%. El promedio de inflación en todo este período fue de 4.43%. Así, se puede afirmar que hay un empate entre el cumplimiento relativo y no cumplimiento del mandato, aun considerando que los objetivos intermedios de inflación se han modificado frecuentemente, causando confusión. En este año se dará el desempate.

Los datos a la primera quincena de julio arrojaron una inflación anual de 3.55 por ciento y las encuestas anticipan que 2025 cerrará en un nivel cercano a 4 por ciento, aunque el rango de estimaciones es muy amplio, entre 3.50 y 4.60, lo que refleja alta incertidumbre.

El cumplimiento de la meta en este año se ve difícil: la inflación subyacente ha repuntado en los últimos dos meses, para ubicarse en 4.25% en la primera quincena de julio, sobre todo por alza en los precios de las mercancías y reticencia de los precios de servicios a descender.

Economía

La economía está entrando en recesión: Jonathan Heath

La inflación subyacente, que excluye los precios más volátiles (agropecuarios, energía y tarifas públicas) participa con 76% en el Índice Nacional de Precios al Consumidor, por lo que para lograr la meta de inflación es necesario que varíe alrededor del 3%. La política monetaria tiene impacto directo sobre este componente.

El hecho que la inflación subyacente supere el 4% es una señal muy negativa. El espacio de reducción de la postura monetaria disminuye.

No obstante, cuatro de los cinco miembros de la Junta de Gobierno del Banco de México están dispuestos a seguir recortando la tasa de fondeo, ahora en 25 en lugar de 50 puntos base. El último ajuste fue el 26 de junio y el siguiente se daría tan pronto como el 7 de agosto próximo.

Los argumentos que justifican continuar relajando la postura monetaria, conforme a estos cuatro integrantes de la Junta son, según la Minuta del 26 de junio de 2025: la debilidad de la actividad económica, lo que contribuirá a la moderación de las presiones inflacionarias; la percepción que el reciente repunte en inflación obedece a choques de oferta, los cuales son temporales (hay que reconocer que el dato de la primera quincena de julio avaló este argumento); expectativas de inflación de largo plazo bien ancladas; y la fortaleza de nuestra moneda.

Se reconoce que el balance de riesgos para la inflación mantiene un sesgo al alza, pero se evalúa que es menos pronunciado que el enfrentado entre 2021 y 2024.

El gradualismo que ahora se propone, y que es descontado ampliamente por el mercado, no significa el abandono de una postura monetaria restrictiva, pues la tasa de interés real ex ante todavía se ubicará por encima del rango neutral.

El rango neutral estimado por el Banco de México se ubica entre 1.8% y 3.6% y se basa en la tasa de interés real ex ante, esto es la tasa de fondeo nominal descontando la inflación de los próximos 12 meses. Con los datos actuales, la tasa real es 4.18% y el fondeo podría disminuir este año hasta 7.50%, lo que daría una tasa real de 3.70%. Una tasa menor ya no sería restrictiva.

La disidencia proviene de Jonathan Heath, mismo que se pronuncia por ser prudente y pausar la tasa de referencia. De hecho, señala que “el espacio para continuar con su calibración se ha agotado”. Además, anota que la economía efectivamente está estancada (conforme al producto interno bruto oportuno, el crecimiento en el segundo trimestre de este año fue apenas 0.1%), pero los pronósticos no apuntan a una recesión que debilite lo suficiente la demanda agregada y provoque el descenso en precios, y hace dos aseveraciones muy incisivas: una, “los pronósticos de los analistas son más atinados que los de Banxico” y, dos, “con esta decisión se manda un mensaje de complacencia en detrimento de nuestro compromiso con el objetivo inflacionario y nos resta credibilidad, especialmente ahora cuando la trayectoria del pronóstico no se ha cumplido”.

Aunque todo indica que la mayoría de la Junta no cambiará de opinión, y que la tasa de fondeo será recortada a 7.75% el 7 de agosto, vale la pena hacer algunas observaciones:

Uno, el principio general de la política monetaria es que sus efectos son a mediano plazo. Lo que se decide ahora se verá dentro de uno o dos años. El descenso de la inflación de 2022 a la fecha refleja precisamente la restricción monetaria implementada en su momento. Una mala calibración de la postura monetaria no se verá de manera inmediata.

Dos, el descenso reciente en la inflación obedeció sobre todo a la baja en la inflación no subyacente, en la cual no incide la postura monetaria y es sumamente volátil. En cambio, la inflación subyacente, que excluye los precios más volátiles, continúa siendo elevada y esto sugiere que las presiones en inflación continuarán en el mediano plazo o, al menos, la inflación rebasará el rango objetivo del Banco de México.

Tres, el impacto sobre la actividad económica de la política monetaria, en caso de que algunos miembros de la Junta se inclinen veladamente hacia un doble mandato: crecimiento sostenido con baja inflación, también es a mediano plazo, e incluso su contribución es limitada si los ajustes en tasas son pequeños, graduales.

Cuatro, siendo que las expectativas de inflación de los analistas de mediano plazo se han ubicado más cerca de 4% que de 3%, las decisiones de la Junta de Gobierno del banco central de recortar la tasa de fondeo, en un entorno altamente incierto, podría ser considerado como un riesgo innecesario. Si más adelante la inflación repunta, podría deberse a una mala decisión de política monetaria o interpretarse como una presión política para estimular la economía, lo cual va en detrimento de la independencia del banco central, dado su mandato único. La credibilidad del Banco de México se deterioraría.

En el entorno actual, caracterizado por alta incertidumbre, lo prudente, en nuestra opinión, es esperar a que la inflación subyacente descienda más, al menos más cerca del 4%. Mantener una postura monetaria un poco más restrictiva más tiempo ayudará efectivamente a controlar la inflación en el corto plazo y coadyuvará al descenso de las expectativas de inflación en el mediano plazo.