¿Un nuevo equilibrio del peso? Las tasas no lo deciden

En apenas tres semanas el dólar pasó de menos de 17 pesos a más de 18. El 11 de septiembre el peso tocó 16.98 por dólar, su mejor nivel en más de dos años; para el 2 de octubre el dólar ya rondaba los 18.16. Algunos ya hablan de un "nuevo nivel de equilibrio" del tipo de cambio, más competitivo y sostenido por la diferencia de tasas entre México y Estados Unidos. Conviene no apresurarse: hay razones de sobra para dudar de que 18 pesos sea un punto de llegada.

Empecemos por lo básico: las tasas de interés no fijan el precio del dólar. La tasa de Banxico influye en qué tan rápido se mueve el peso, no en qué nivel está. 

Imagine dos Méxicos idénticos, salvo que en uno todos los precios y salarios son el doble. En ese segundo país el dólar también costaría el doble, pero la gente viviría igual, compraría lo mismo y pagaría la misma tasa de interés. Con una tasa de 6.50%, el dólar puede estar en 17, en 18 o en 25: la tasa, por sí sola, no distingue entre esos niveles.

El nivel del peso depende de algo que no está en la tasa de hoy: dónde espera el mercado que esté el tipo de cambio peso-dólar en los próximos años, según la inflación que anticipa en ambos países y la salud de la economía mexicana. Hablar de un "equilibrio" entre una tasa de 6.50% y un dólar de 18 pesos es confundir la velocidad del reloj con la hora que marca. El diferencial de tasas de interés indica la expectativa de variación del tipo de cambio más la prima de riesgo país. No determina al tipo de cambio, sino su variación esperada en el tiempo respecto de un tipo de cambio esperado en el futuro y que es cambiante.

¿Por qué hablar de años y no de semanas? Porque quien compra bonos en pesos no se fija solo en la tasa de esta semana: le importa cuánto ganará mientras tenga su dinero invertido y cuánto puede moverse el peso en ese tiempo. Además, lo que a la larga pone el precio del dólar (qué tan rápido suben los precios aquí y allá, cuánto exportamos, cuántas remesas llegan) tarda años en notarse. En el día a día el peso puede brincar por los nervios del mercado, pero la referencia con la que se le pone precio está varios años adelante.

Economía

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Lo que mueve al peso son las expectativas, y hoy están cambiando. Un equilibrio es un punto donde nadie espera que nada cambie, cuando lo que ocurre, y lo que se espera, parece ser justo lo contrario. El 16 de septiembre la Reserva Federal subió su tasa un cuarto de punto, a un rango de 3.75 a 4.00%. Además, 16 de los 18 funcionarios que participaron en la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) prevén al menos un alza más este año, y la mediana de sus proyecciones apunta a otro cuarto de punto antes de que termine 2026. Los inversionistas en Estados Unidos apuestan por lo mismo. En cambio, Banxico mantuvo su tasa en 6.50% el 24 de septiembre y, según analistas, su minuta más reciente deja abierta la puerta a un recorte en lo que resta del año.

Si ambas cosas ocurren, la diferencia entre las tasas de México y Estados Unidos se reduciría por los dos lados. Mientras no se sepa si la Fed volverá a subir ni si Banxico recortará, el tipo de cambio seguirá moviéndose al ritmo de lo que el mercado espere de cada reunión.

Por otra parte, la subida de un cuarto de punto de la Fed no alcanza para explicar por qué el dólar pasó de menos de 17 a más de 18 pesos. Para que la reducción de la diferencia de tasas que provocó justifique por sí sola esa depreciación de casi 7% del peso, los inversionistas tendrían que creer que durará más de dos décadas. Y eso que la subida no tomó a nadie por sorpresa: el día del anuncio, los mercados ya le daban una probabilidad de alrededor de 90%.

¿Por qué décadas y no semanas? Piénselo así: un cuarto de punto menos de rendimiento al año es muy poco dinero. Si esa diferencia durara solo un año, al inversionista le costaría apenas 0.25% de lo invertido, y no tendría sentido que el peso se moviera mucho más que eso. Para que esa pequeña pérdida, acumulada año tras año, sume casi 7%, tendría que repetirse durante unos 28 años. Como nadie apuesta a que las tasas se queden así tanto tiempo, la tasa por sí sola no explica la depreciación: la explicación tiene que estar en otro lado, en lo que el mercado espera que hagan la Fed y Banxico de aquí en adelante y en dónde cree que terminará el tipo de cambio.

Tampoco todo el movimiento es del peso: una parte es del dólar. En septiembre, el dólar se fortaleció en todo el mundo: el índice que lo compara con las principales monedas (DXY) subió algo más de 2%, por la postura más dura de la Fed y la búsqueda de refugio ante el conflicto en Medio Oriente. El 24 de septiembre, una semana después de la decisión de la Fed, el golpe alcanzó a toda la región: ese día el peso mexicano perdió 1.1% y el colombiano 2.4%, y el real brasileño y el peso chileno también se debilitaron.

Después, los caminos se separaron. Entre el 24 de septiembre y el 2 de octubre el real brasileño casi no se movió y el peso colombiano incluso se fortaleció, mientras el peso mexicano cayó otro 2.5%. Esa diferencia tiene más que ver con inversionistas deshaciendo apuestas especulativas en pesos, tras meses de ganancias, que con un cambio en los fundamentos de la economía. Es un cambio de humor del mercado, no un nuevo equilibrio.

Hay quien ve en esta depreciación una buena noticia y quisiera que Banxico la empujara con recortes de tasas, para ayudar al sector exportador. Es la tentación de un peso débil, y es peligrosa.

Un peso más débil abarata las exportaciones por un tiempo, pero encarece todo lo que importamos, de la gasolina a los insumos de las fábricas. Los precios suben, los trabajadores piden aumentos para no perder poder de compra, las empresas trasladan esos costos y, en poco tiempo, la ventaja se borra. Queda solo la inflación. Con un tipo de cambio flexible, a la larga es la competitividad real de la economía la que guía al peso, y no al revés.

América Latina ya recorrió ese camino. En los años setenta y ochenta varios países intentaron llevar su tipo de cambio a un nivel distinto del que dictaba su economía, ya fuera para ganar competitividad o para frenar los precios, y terminaron con inflación alta, crisis de pagos o ambas. En México lo vivimos entre 1985 y 1987, cuando se pretendió ganar competitividad depreciando el peso para compensar el desplome del precio del petróleo y la carga de la deuda externa: terminamos 1987 con una inflación de 159.2%.

En pocas palabras, la competitividad duradera no se compra con tasas ni con devaluaciones: se construye produciendo más y mejor. Con la inflación subyacente cerca de 3.8%, por encima de la meta de 3%, el margen para jugar con el tipo de cambio es muy estrecho.

A esto se suma la próxima revisión del salario mínimo, que también cuenta. Durante años el mínimo fue tan bajo que casi nadie lo ganaba y apenas afectaba los precios. Tras varios aumentos muy fuertes, cada vez más trabajadores ganan cerca de él, y sus alzas ya se reflejan en lo que pagamos.

Si el mínimo sube año tras año muy por encima de la suma de la meta de inflación y el crecimiento de la productividad laboral, las empresas trasladan el costo y la inflación tiende a acercarse al ritmo del salario mínimo. La mejora real se la come la inflación. Y si los aumentos del mínimo se calculan, parcial o totalmente, con base en la inflación observada del año anterior, cualquier repunte de precios, por la causa que sea, queda incorporado al siguiente aumento del salario mínimo y sirve de referencia en las negociaciones de los salarios contractuales: la inflación puede subir, pero difícilmente bajar.

Un peso más débil y un salario mínimo que pretende crecer en términos reales muy por encima de la productividad laboral empujarían la inflación del próximo año en la misma dirección. Y con el mínimo marcando el paso de los salarios, frenar la economía generaría desempleo sin bajar la inflación.

No hay prisa por declarar victoria. Nada de esto significa que el dólar deba volver a 17 pesos, ni que un dólar a 18 o incluso a 25 pesos sea un nivel equivocado. Significa que nadie puede afirmar hoy que sea un nuevo punto de equilibrio. El desacoplamiento de Banxico de la Fed no puede explicar la depreciación observada, aun considerando un sobreajuste. El tipo de cambio responde a expectativas que siguen en movimiento: lo que haga la Fed en sus próximas reuniones, lo que decida Banxico, el rumbo del dólar en el mundo y el ánimo de los inversionistas.

En suma: el diferencial de tasas con Estados Unidos no determina ni fija el nivel del tipo de cambio, un peso más débil no da competitividad duradera y subir el salario mínimo por encima de la productividad solo traería más inflación.

Lo prudente es que Banxico mire la inflación y no el nivel del peso, y que el aumento del salario mínimo se ancle a la meta de 3% más lo que realmente crezca la productividad laboral. El tipo de cambio encontrará su nivel solo; intentar forzarlo, hacia arriba o hacia abajo, suele salir caro.