Los incrédulos pronósticos de Banxico
Ayer el Banco de México dio a conocer su decisión de política monetaria de mantener en 6.50% el objetivo operacional para la tasa de fondeo bancario a un día, decisión que fue perfectamente anticipada por los analistas.
En su comunicado el banco central revisó ligeramente a la baja sus pronósticos de inflación general e inflación subyacente del pasado 26 de junio, en virtud de la discrepancia observada entre sus pronósticos y los datos observados para la inflación en el mes de junio. Conviene apuntar que en esa fecha el Banco de México ya contaba con la inflación observada del INPC y sus subíndices especiales hasta la primera quincena de ese mes, de tal forma que, en principio, contaba con información relativamente suficiente para que sus pronósticos del segundo trimestre de 2026 fueran relativamente confiables.
En efecto, como se aprecia en el cuadro a continuación, en sus pronósticos del 26 de junio el banco central acertó en su proyección para la inflación anual subyacente de 4.2% para el segundo trimestre de 2026. Sin embargo, ello no fue así en el caso de la inflación general medida por el INPC: su pronóstico de 4.0% fue ligeramente superior al dato observado de 3.9%. A diferencia del cuadro que presenta el Banco de México en su comunicado, he agregado explícitamente los datos de inflación no subyacente observados, así como la inflación no subyacente implícita en su pronósticos dados los valores pronosticados para la inflación general y de la inflación subyacente.
El cuadro muestra claramente que la causa de la discrepancia residió en que el pronóstico de la inflación anual no subyacente en ese trimestre (3.3%) fue superior a la observada (3.1%). Ello no debe sorprender en virtud de que el comportamiento de los genéricos que integran el subíndice no subyacente de los precios se caracteriza por una alta volatilidad y, por tanto, son bastante difíciles de predecir. En contraste, la inflación del subíndice de precios subyacentes, que refleja la tendencia de mediano plazo de la inflación es relativamente estable y, además a mostrado cierta persistencia, especialmente en su componentes de servicios.
Al respecto, conviene mencionar que, como sostiene el Banco de México, su política monetaria no tiene incidencia en el corto plazo y mediano plazos sobre el comportamiento de los precios del subíndice subyacente, algunos de los cuales también obedecen a decisiones administrativas sobre los precios de los energéticos y tarifas del sector público.
Ahora bien, el banco central ha argumentado en varias ocasiones que espera que la inflación continúe disminuyendo en los próximos meses y que la trayectoria observada de la inflación es congruente con la convergencia de la inflación hacia la meta de 3% dentro de la trayectoria del horizonte de pronóstico de 8 trimestres. Sin embargo, varios expertos en política monetaria hemos advertido que la desinflación observada en los últimos meses ha sido el resultado de una reversión de los choques de oferta (choques inflacionarios) del inicio del año y de los fuertes incrementos que registró la inflación subyacente durante el año pasado y que ahora se ha revertido por un efecto de base de comparación. En otras palabras, no ha sido la política monetaria la que ha inducido el proceso de desinflación observado en las últimas 8 quincenas (y muy probablemente 9 quincenas con el dato de inflación que se dio a conocer esta mañana).
No obstante, los propios pronósticos de Banxico me dan una idea de lo que se publicó hoy y que desconozco al momento de escribir estas líneas. En primer lugar, en las últimas 9 quincenas (excluyendo la que se dio a conocer hoy) la inflación subyacente ha mostrado una leve tendencia a disminuir. La inflación anual subyacente disminuyó de 4.48% en la segunda quincena de febrero el año en curso a 3.95% en la primera quincena de julio. A pesar de ello, el banco central dejo inalterada su proyección de inflación subyacente anual para el tercer trimestre de este año en 3.8%. Esto sólo sería razonable en el caso de que el dato de inflación de esta mañana (y que sólo conocen INEGI y Banxico) muestre que el descenso de la inflación subyacente se ha interrumpido.
Por lo que hace a la inflación anual del INPC, el Banco de México revisó significativamente a la baja su pronóstico para la inflación general correspondiente al tercer trimestre desde 3,8% a 3.5%. Es aritméticamente imposible que la inflación subyacente se mantenga constante en 3.8% y la inflación general muestre un descenso, a menos que la desinflación siga apoyándose en factores ajenos a la política monetaria. Por lo tanto, al momento de escribir esta líneas, considero muy probable que esta mañana la inflación anual no subyacente registró una magnitud muy cercana a cero o incluso negativa. Una forma alternativa de apreciar esto es que el pronóstico implícito de la inflación subyacente en el tercer trimestre se redujo significativamente desde 3.8% a 2.5%, a menos que hay alguna incongruencia en las cifras que presenta el banco central en sus pronósticos.
Y hablando de incongruencias, otro aspecto que vale la pena destacar en los nuevos pronósticos es que la desinflación presentada ayer por el banco central se caracteriza por valores idénticos para la inflación general y la inflación subyacente anuales a partir del último trimestre de 2026. Desde el punto de vista aritmético, esto sólo es posible si la inflación no subyacente es idéntica a las dos anteriores, algo que, por cierto, rara vez se observa en los datos observados. Además, esto significa que, a partir del último trimestre del presente año, estaríamos observando una reversión de los bajos niveles de inflación no subyacente que hemos atestiguado hasta ahora. En concreto, la inflación no subyacente subiría de 2.5% en el tercer trimestre del año hasta 3.5% en el primer trimestre de 2027.
Un último aspecto que merece señalarse es que la desinflación es menos acentuada que en el pronóstico previo, tanto en términos de la inflación general como de la inflación subyacente. Siendo así, el banco central se ve obligado a posponer nuevamente (¿será ya la vigésima ocasión?) la convergencia a la meta de 3%, con el detalle de que en esta ocasión no la pospuso sólo un trimestre sino dos: del segundo trimestre de 2027 al último de ese año.
Corolario
En mi opinión esta nueva revisión de los pronósticos no es nada creíble porque presenta varias incongruencias. Esto es preocupante porque muestra la incompetencia de quien prepara estos pronósticos y, peor aún, de quienes los aprueban y los incluyen en un comunicado de la decisión de política monetaria. Me atrevo a decir que pareciera que los pronósticos no fueron el resultado de las predicciones de un modelo, sino que más bien son una adivinanza. El problema es que parece que no se trata de una adivinanza educada. Más bien, los nuevos pronósticos reflejan una comprensión limitada de la dinámica de la inflación y de los índices especiales de precios, de los determinantes de la inflación y de la política monetaria.
Estos pronósticos son desafortunados. Algunos expertos en política monetaria y el fenómeno inflacionario hemos venido esgrimiendo en los últimos meses que la desinflación observada sigue basándose en buena medida en una menor inflación no subyacente sobre la que la política monetaria no tiene ninguna incidencia. En otras palabras, es una desinflación “ilusoria” y “frágil”.
Para empeorar las cosas, las características de la desinflación hasta ahora alcanzada llevan a concluir que los nuevos pronósticos suponen que la inflación no subyacente regresará a niveles más elevados congruentes con su promedio histórico y que la modesta disminución de la inflación subyacente será menor que la originalmente prevista.
Incluso, los nuevos pronósticos apuntan en la dirección de un incremento no muy lejano en el futuro de la tasa de referencia de la política monetaria de Banco de México si se ve interrumpida la modesta baja que hasta ahora ha registrado la inflación subyacente anual, o incluso si ésta llega a mostrar un repunte que la ubique nuevamente por encima de 4%.
En otras palabras, el panorama inflacionario se complicará, y con independencia de sus incrédulos pronósticos. Por esta razón, el banco central deberá tener especial cuidado de que nuevos choques inflacionarios o de oferta, tales como los incrementos al salario mínimo y nuevos impuestos al consumo o aumentos inesperados en precios agropecuarios o mayores precios de los energéticos y tarifas del gobierno no contaminen las expectativas de inflación y el proceso de fijación de precios y salarios.
Abraham Vela Dib
Economista por el Tecnológico de Monterrey, maestro en Economía por el Colegio de México y doctor en Economía por la Universidad de California en Los Ángeles. Fue presidente de la Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro (CONSAR) desde 2018 hasta 2021. Antes, trabajó en el Banco de México y la Secretaría de Hacienda y Crédito Público. Actualmente es profesor en el Instituto Tecnológico Autónomo de México (ITAM).
